Суммы таких долгов часто составляют миллионы, иногда сотни миллионов и даже миллиарды рублей, поэтому значимость их правильной оценки чрезвычайно велика. При этом объективные рыночные дисконты к номиналу долга могут быть как минимальны, так и составлять 90—95% и более в зависимости от его качества — рыночная стоимость может быть существенно, на порядки, меньше номинальной суммы.
Сложность рыночной оценки долгов обусловлена рядом факторов:
сложность получения достаточной финансово-экономической информации о должнике;
необходимость глубокого анализа финансово-экономической деятельности и активов должника;
необходимость правового анализа оснований для истребования долга и юридической оценки вероятности взыскания;
необходимость построения прогноза по вероятной схеме взыскания, срокам и связанным с этим расходам;
сложность (часто невозможность) подбора аналогичных долгов и большой разброс фактических дисконтов при продаже долгов.
В предложенном материале описаны существующие методические подходы и практика оценки долгов применительно к анализу вероятности взыскания при рыночной оценке долгов. В основу материала положены Методические рекомендации по оценке рыночной стоимости прав (требований) по денежным обязательствам МР–1/24 от 25.03.2024, подготовленные Ассоциацией Саморегулируемая организация оценщиков «Экспертный совет» и Союзом судебных экспертов «Экспертный совет».
Анализ объекта оценки
Для сбора информации по значениям факторов стоимости объекта оценки и рыночной конъюнктуры используются следующие источники информации:
заказчик оценки;
должник и его бенефициары;
органы государственной власти, имеющие отношение к деятельности должника и принадлежащему ему имуществу;
профильные аналитические и статистические материалы;
торговые площадки (информация о ценах сделок и предложений);
организации, занимающиеся взысканием долгов;
профильные эксперты;
методические и учебные материалы.
Идентификация объекта оценки проводится на основе присущих ему количественных и качественных характеристик с учетом описания прав на объект оценки, учитываемых при определении стоимости, и связанных с ними ограничений и обременений (подп. 1 п. 3 ФСО IV). Применительно к оценке долгов идентификация включает следующие компоненты: характеристику оцениваемых прав, размера денежного обязательства и условия оплаты, идентификацию должника и правообладателя.
Типичные существенные факторы стоимости прав требования указаны в табл. 1. Представленный перечень не является исчерпывающим. В результате исследования могут быть выявлены также иные факторы стоимости.
При обеспечении прав требования залогом, поручительством, гарантией (государственной, банковской) или иным способом приводится описание существенных количественных и качественных характеристик данного обеспечения, например:
для залога — описание его существенных количественных и качественных факторов стоимости с учетом требований специального ФСО по оценке соответствующего вида объектов оценки (например, если предметом залога является земельный участок — ФСО № 7) и принципа существенности (при уменьшении доли стоимости залога в общей сумме задолженности влияние данной информации на результат оценки снижается);
для поручительства — существенные условия договора поручительства: идентификация поручителя; порядок взыскания обеспечения; характеристика имущества поручителя, его доходоприносящей деятельности, наличие иных обязательств, в том числе по иным договорам поручительства и т. д.
Важнейшим фактором стоимости прав требования является платежеспособность должника и поручителя (при наличии). Анализ платежеспособности приводится со следующими акцентами:
фактическая платежеспособность на дату оценки, ее динамика в репрезентативный ретроспективный период;
прогнозная платежеспособность до даты окончательного исполнения должником обязательств, связанных с оцениваемой задолженностью.
Все возможные источники погашения задолженности с учетом прогнозного срока погашения долга:
свободные денежные средства;
залоговое имущество;
конкурсная масса должника, включая средства от признания недействительными сделок с имуществом в период неплатежеспособности (возврат «выведенного имущества»);
будущая деятельность и доходы;
поручительства;
гарантии;
субсидиарная ответственность контролирующих должника лиц.
В качестве отдельного класса долгов можно выделить проблемные (мусорные) долги. Их основными признаками являются: истечение срока исковой давности, малая сумма, отсутствие / низкое качество правоустанавливающих документов, наличие отрицательного для кредитора решения суда, неплатежеспособность должника.
Установление вероятности взыскания прав требования может требовать специальных познаний и выходить за пределы процесса оценки (п. 2 ФСО III). Например, при нахождении должника в недружественной стране вероятность взыскания определяется как платежеспособностью должника, так и наличием и содержанием законодательных ограничений, например, связанных с санкциями против страны кредитора или самого кредитора. Анализ законодательных ограничений может требовать специальных познаний в сфере иностранного и международного права. В таком случае следует привлекать профильных отраслевых специалистов-юристов (подп. 8 п. 7 ФСО VI) и/или формулировать соответствующие допущения в задании на оценку.
Анализ вероятности возврата
В практике оценки существует несколько основных методов определения вероятности возврата долга. Основными из них являются: в составе ставки дисконтирования и через отдельный коэффициент.
Для оценки прав требования, обеспеченных залогом, поручительством, гарантией или иным способом, как правило, применяется доходный подход к оценке, поскольку:
совокупность факторов стоимости залога и финансового состояния поручителей уникальна, что затрудняет подбор объектов-аналогов, а также внесение соответствующих корректировок;
процесс погашения задолженности за счет залогового обеспечения и/или средств поручителей значительно распределен во времени.
В общем виде ставка дисконтирования характеризует скорость изменения стоимости денег во времени и определяется следующими фундаментальными факторами: инфляцией, упущенной выгодой и рисками получения соответствующих денежных потоков.
Модель расчета величины ставки дисконтирования определяется принятым сценарием погашения задолженности и способом учета рисков (в денежном потоке или в ставке дисконтирования). П. 23 ФСО V установлено, что необходимо не допускать двойного учета рисков, связанных с получением денежных потоков, и в будущих денежных потоках, и в ставке дисконтирования (капитализации) одновременно.
В зависимости от выбранного сценария величина ставки дисконтирования может включать следующие составляющие, характеризующие изменение стоимости денег во времени за счет ключевых факторов.
Доходность альтернативных низкорискованных вложений (iНР) может быть принята на уровне рыночной процентной ставки по сопоставимым депозитам (размер, срок размещения и т. д.). Как правило, использование в качестве доходности альтернативных низкорискованных источников безрисковой ставки или ключевой ставки ЦБ РФ не является корректным, поскольку соответствующие инструменты не используются типичным рыночным субъектом — покупателем оцениваемой задолженности, в т. ч. по причине недоступности. В отличие от традиционных безрисковых инструментов (государственных облигаций), депозиты являются наиболее распространенным альтернативным источником дохода, доступным и фактически используемым типичными рыночными субъектами.
В случае использования для определения величины доходности альтернативных низкорискованных вложений рыночных значений ставок по долговым инструментам (например, ставки по кредитам, доходность корпоративных облигаций) следует избегать двойного учета риска неплатежа.
Риски будущей деятельности должника (iДЕЯТ) могут быть определены по методам WACC/CAPM. В методе WACC следует учитывать, что стоимость заемного финансирования для компаний, которые не могут обслуживать свои текущие обязательства (если моделируется реструктуризация оцениваемой задолженности и ее погашение за счет будущих доходов должника, значит, на дату оценки он не может выполнить свои обязательства), выше среднего значения на рынке.
Юридический риск взыскания (iРВ):
Характеризует специфику взыскания в конкретном судебном деле и определяется (табл.): составом документов, подтверждающих наличие задолженности, а также стадией процесса взыскания.
Юридический риск взыскания может быть учтен:
в ставке дисконтирования;
путем введения коэффициента вероятности возврата.
Выбор варианта учета риска зависит от наличия информации о вероятности взыскания. При низкой вероятности (например, наличии решения суда об отказе во взыскании) рекомендуется проводить учет риска через коэффициент вероятности возврата.
Размер риска может быть определен по аналогии со специфическим риском в методе CAPM (Capital Asset Pricing Mode) с учетом следующего:
юридический риск взыскания определяется экспертно. Например, при моделировании банкротства должника — учитывается отсутствие противодействия со стороны конкурсного управляющего, других кредиторов и третьих лиц; отсутствие проблем, связанных с идентификацией, инвентаризацией и правовым оформлением имущества.
в соответствии с российской оценочной практикой диапазон специфического риска в нормальных условиях лежит в диапазоне 0–5%. Под «нормальными» понимаются условия, не являющиеся кризисными или санкционными. Укрупненная шкала экспертных оценок риска взыскания показана в табл. ниже.
для кризисных/санкционных условий на дату оценки может быть внесена поправка, пропорциональная отношению ключевой ставки на дату оценки (для кризисных/санкционных условий) к среднему значению за период нормальных условий в размере 7,6%. Округленное значение по данным сайта cbr.ru за периоды 2003–2007, 2009–2013, 2016–2021 гг. (средневзвешенное по сроку действия соответствующей ставки). До 01.01.2016 — ставка рефинансирования, с 01.01.2016 — ключевая ставка Банка России, в период одновременного существования двух ставок использовано наибольшее значение.
Риск учета стоимости имущества должника (iСИ)
Характеризует обоснованность определения размера денежных потоков в счет погашения прав требования. Размер риска связан с типом денежного потока:
при прогнозе денежных потоков на основе рыночной стоимости имущества должника величина соответствующего риска минимальна;
при прогнозе денежных потоков на основе балансовой стоимости имущества должника соответствующий риск существенно выше.
Расчет, при котором отсутствует информация о рыночной стоимости имущества, как правило, проводится в условиях, когда должник не хочет / не может обслуживать долг и реализует комплекс мероприятий по «уходу от обязательств» (сокрытие информации о своей платежеспособности, сокрытие/вывод активов и т. д.). Это повышает размер соответствующего риска до уровня риска инвестиций в венчурные проекты (iВЕНЧУР).
На практике взыскание основной части долга может характеризоваться меньшими рисками, чем взыскание иных его составляющих (проценты, пени и др.).
Альтернативный учет риска через вероятность взыскания
Юридический риск взыскания может быть более достоверно учтен через отдельный коэффициент при наличии достаточной информации, в том числе:
решений судов;
правового заключения по ситуации, подготовленного профильными специалистами.
В этом случае составляющая юридического риска, отражающая вероятность удовлетворения иска кредитора к должнику о взыскании долга, в целях исключения двойного учета не включается в расчет ставки дисконтирования.
При наличии юридической оценки вероятности взыскания отдельных составляющих долга возможно повысить достоверность оценки путем использования отдельных коэффициентов для этих составляющих.
В заключение следует отметить, что теоретически вероятность возврата может быть учтена в сравнительном подходе к оценке через корректный выбор объектов-аналогов и внесение соответствующих корректировок. На практике данный способ затруднен в связи с проблематичностью подбора близких объектов-аналогов и достоверного обоснования величины корректировок.
Приглашаем всех заинтересованных коллег к развитию и совершенствованию настоящего методического материала, в т. ч. в части расширения статистического обеспечения. Замечания и предложения можно направлять на электронную почту imo@srosovet.ru.
Типичные сроки различных процедур по возврату задолженности
Внесудебный порядок — урегулирование задолженности при отсутствии каких-либо серьезных разногласий между сторонами в среднем занимает ~ 0,5 года.
Судебное взыскание — в большинстве случаев лежит в диапазоне от 9 мес. до 1,5 года с учетом следующих положений:
Примечание к табл.: сроки указаны без учета времени на подготовку и подачу необходимых документов; отдельные сроки могут многократно продлеваться.
Исполнительное производство:
от 2 месяцев (п. 1. ст. 36 ФЗ от 02.10.2007 № 229-ФЗ «Об исполнительном производстве»);
при оспаривании действий судебного пристава, розыске имущества и необходимости его реализации конкретные сроки исполнительного производства могут составлять от 1 года и более.
Банкротство:
продолжительность процедуры наблюдения определена ст. 51, 62 № 127-ФЗ и составляет 7 месяцев (может быть продлен до 10 месяцев; в отдельных случаях — до 13 месяцев (п. 27 Постановления Пленума ВАС РФ № 99 от 25.12.2013);
срок конкурсного производства определен ст. 124 № 127-ФЗ и составляет 6 месяцев (может быть неоднократно продлен на 6 месяцев, пресекательных сроков закон о банкротстве не содержит); при этом в отношении срока конкурсного производства применяются положения п. 50 Постановления Пленума ВАС России 22 июня 2012 года № 35: само по себе истечение срока конкурсного производства не влечет ни завершения конкурсного производства, ни прекращения полномочий конкурсного управляющего, который продолжает сохранять свои полномочия, в том числе по распоряжению имуществом должника (включая право распоряжаться счетом должника).
Фактическая продолжительность процедуры банкротства приведена в таблице ниже. Имеет место явно выраженная динамика увеличения средней продолжительности.
Вероятность положительного решения суда по делам, связанным с взысканием задолженности
В период 2007–2011 гг.
В Исследовании работы российских арбитражных судов методами статистического анализа проведен анализ выборки размером в 10 000 арбитражных дел из массива в более чем 5 000 000 дел, рассмотренных судами с 2007 по 2011 год. Отдельные результаты этого анализа, значимые для оценки прав требования, представлены далее.
1. Процент выигрыша истца (кредитора) в гражданских судах по типу дел «Ненадлежащее исполнение договора» — 89,5% .
2. Вероятность подачи апелляционной жалобы на решение первой инстанции — 39,2% для истцов группы «предприниматели» и 8,2% для ответчиков.
3. В апелляционной инстанции вне зависимости от того, кем подана апелляционная жалоба, решение первой судебной инстанции остается в силе (не отменяется) примерно в 80% случаях.
В период 2014–2023 гг.
На основании судебной статистики Судебного департамента при ВС РФ (http://www.cdep.ru/?id=79) была проанализирована сводная статистическая информация по арбитражным судам, которая содержит данные по количеству рассмотренных дел, удовлетворенных исков для первой инстанции, а также оставленных в силе, отмененных и измененных решений в последующих инстанциях. Судебная статистика представлена по категориям дел.
Судебная статистика представлена с 2014 года, при этом формат представления данных в 2021 году несколько изменился: перечень представляемых сведений по отмененным и измененным решениям расширен, например:
в апелляции добавились данные по количеству принятия новых актов и оставленных без изменения;
в кассации дополнены сведения относительно отмены/изменения судебных актов в зависимости от инстанций, в зависимости от вида акта (решение/постановление/определение).
С точки зрения рассмотрения текущей задачи для анализа вероятностей в арбитражном процессе:
из статистики были взяты данные по строчке «Всего дел»,
данные по столбцам отменены/изменены просуммированы.
Результаты анализа вероятности положительного для взыскателя решения суда представлены в таблице ниже.
Над материалом работали:
